Propad bitcoinu z úrovní kolem 77 tisíc dolarů nebyl způsoben jen makroekonomickými faktory a odlivem kapitálu ze spotových ETF. Významnou roli podle analytiků sehrálo i chování market makerů na trhu s opcemi, jejichž zajišťovací obchody zesílily prodejní tlak.
Začátkem února bitcoin během několika dnů oslabil zhruba o 17 tisíc dolarů a krátce se dostal až k hranici 60 tisíc. Spolu s ním se propadla i velká část širšího kryptoměnového trhu a některé obchodní fondy zaznamenaly výrazné ztráty. Vysvětlení se obvykle hledalo v makroekonomickém prostředí nebo v kapitulaci investorů držících bitcoinové ETF. Vedle těchto faktorů se ale podle analytiků uplatnil ještě jeden, méně viditelný mechanismus.
Tím byli market makeři, tedy obchodníci, kteří na burzách nepřetržitě poskytují likviditu tím, že stojí na opačné straně obchodů investorů. Jejich cílem není sázet na růst či pokles ceny, ale vydělávat na rozdílu mezi nákupní a prodejní cenou. Aby zůstali cenově neutrální, průběžně zajišťují riziko pomocí spotových obchodů, futures nebo dalších derivátů.
Právě tato zajišťovací činnost mohla podle Markuse Thielena, zakladatele analytické společnosti 10x Research, mezi 4. a 7. únorem výrazně zesílit pád bitcoinu. Market makeři byli v pásmu mezi 60 a 75 tisíci dolarů výrazně „short gamma“, tedy drželi velký objem prodaných opcí bez dostatečného protizajištění. V takové situaci jsou citliví na pohyb ceny a musí reagovat rychlými obchody v podkladovém aktivu.
Jakmile bitcoin prolomil hranici 75 tisíc dolarů směrem dolů, byli tito obchodníci nuceni prodávat bitcoin na spotovém trhu nebo prostřednictvím futures, aby si udrželi neutrální pozici. To do trhu přidalo další prodejní tlak a urychlilo pokles ceny.
Podle Thielena se v tomto cenovém rozpětí nacházelo zhruba 1,5 miliardy dolarů v tzv. negativní opční gammě. Právě tato koncentrace pomáhá vysvětlit, proč byl propad tak rychlý, ale také proč se trh po dosažení oblasti kolem 60 tisíc dolarů relativně prudce odrazil. Jakmile byla poslední velká „gamma zóna“ absorbována, prodejní tlak ze strany market makerů zeslábl.
Negativní gamma znamená, že zajišťování probíhá stejným směrem jako pohyb ceny. Při poklesu tak market makeři prodávají, čímž pokles ještě prohlubují. Vzniká tím samoposilující se mechanismus, který může krátkodobě výrazně zvýšit volatilitu trhu.
Podobný efekt se přitom neprojevuje pouze při poklesech. Na konci roku 2023 byli market makeři krátcí v opcích nad úrovní 36 tisíc dolarů. Když tehdy bitcoin tuto hranici překonal směrem vzhůru, byli naopak nuceni nakupovat, což přispělo k rychlému růstu ceny nad 40 tisíc dolarů.
Aktuální vývoj tak podle analytiků ukazuje, že trh s bitcoinovými opcemi má stále větší vliv na spotovou cenu kryptoměny. Mechanismy běžné z tradičních finančních trhů se tím stále zřetelněji promítají i do kryptoměnového prostředí.