Evropský rámec MiCA byl původně navržen hlavně pro spotové kryptoměny. Po třech letech od přijetí se ale ukazuje, že stablecoiny, tokenizace a institucionální využití digitálních aktiv vyžadují širší úpravy.
Evropská regulace Markets in Crypto-Assets, známá jako MiCA, byla při svém vzniku považována za průlomový rámec pro dohled nad kryptoměnami. Od jejího přijetí ale uplynuly tři roky a trh se mezitím výrazně změnil. Evropské úřady proto připravují revizi, která se neformálně označuje jako „MiCA 2.0“. Konzultace k ní má probíhat přibližně do září.
Jedním z hlavních témat jsou stablecoiny. Ty byly dříve vnímány hlavně jako nástroj pro obchodování na kryptoměnových burzách, dnes se ale stále častěji používají i pro mezinárodní platby a začínají zajímat banky, instituce i firmy. Právě to otevírá otázku, zda původní rozdělení digitálních aktiv v rámci MiCA stále odpovídá realitě trhu.
Evropská centrální banka dlouhodobě upozorňuje, že rostoucí význam stablecoinů navázaných na americký dolar může oslabit její kontrolu nad měnovými podmínkami v eurozóně. Jejím preferovaným řešením zůstává digitální euro, tedy digitální měna centrální banky. Podle Johna Orcharda z organizace OMFIF se ale pohled některých evropských politiků postupně zmírňuje. Stablecoiny mohou být podle něj tolerovány například na bankovních rozvahách nebo jako nástroj pro převody peněz, ne však nutně pro velkoobchodní vypořádání mezi institucemi.
Evropa přitom sleduje i vývoj ve Spojených státech. Ty loni přijaly zákon GENIUS Act, který definuje platby prostřednictvím stablecoinů a svěřuje dohled nad jejich vydáváním Federálnímu rezervnímu systému a Úřadu kontrolora měny. Dolarové stablecoiny dnes podle dat DeFiLlama tvoří zhruba 310 miliard dolarů z celkového trhu o velikosti 311 miliard dolarů. Stablecoiny navázané na jiné měny tak představují jen velmi malý zlomek trhu.
Spornou otázkou zůstává také výnos. Bankovní sektor v USA i Evropě dlouhodobě odmítá, aby stablecoiny vyplácely držitelům úrok, protože by to mohlo vést k odlivu peněz z bankovních vkladů do blockchainových peněženek. Evropská komise se podle Orcharda chce na toto téma znovu podívat, ale změna se zatím nejeví jako příliš pravděpodobná.
Významný rozdíl mezi evropským a americkým přístupem se týká rezerv. MiCA požaduje, aby byly prostředky spojené se stablecoiny vraceny zpět do bankovního systému. Americký rámec naopak umožňuje, aby rezervy byly drženy například v amerických státních dluhopisech. To je pro emitenty důležitý rozdíl, protože americký trh má jednotný a hluboký trh státního dluhu, zatímco Evropa nic srovnatelného v plném rozsahu nemá.
V této souvislosti se pozornost obrací na projekt Qivalis, za kterým stojí skupina bank a dalších finančních institucí usilujících o vznik eurového stablecoinu. Právě bankovní struktura projektu by mohla lépe odpovídat evropským požadavkům na rezervy. Zároveň by eurový stablecoin mohl být součástí širší snahy Evropské unie o větší strategickou autonomii a částečné omezení dominance amerického dolaru.
Podle Orcharda se v Evropské komisi diskutuje i o možnosti upravit rezervní požadavky tak, aby se evropský model více přiblížil americkému. Emitent stablecoinu by v takovém případě mohl nakupovat nástroje peněžního trhu evropských vlád, místo aby musel prostředky automaticky směrovat zpět do bankovního systému.
Dalším složitým tématem jsou takzvané multi-issuance stablecoiny. Jde například o model, kdy jeden stablecoin vydává více právních subjektů v různých jurisdikcích, ale uživatelé ho vnímají jako jednotný a zaměnitelný token. Typickým příkladem je USDC od společnosti Circle.
Podle Catariny Veloso ze společnosti Notabene bylo původním záměrem Evropské komise takové modely umožnit. Během zavádění pravidel se ale objevily námitky ze strany různých evropských institucí, včetně ECB. Problém spočívá v tom, že stablecoiny jsou ze své podstaty globální platební nástroje, zatímco regulace zůstává vázaná na konkrétní jurisdikce. Pokud by Evropa trvala na geografickém oddělení, mohlo by to podle Veloso vést k tomu, že by Circle musel pro evropský trh vytvořit oddělenou a méně propojenou verzi USDC.
Vedle stablecoinů se řeší také dohled nad celým rámcem MiCA. V současnosti je kontrola rozdělená mezi národní regulátory, například německý BaFin a další příslušné úřady v jednotlivých státech. Diskutuje se však o tom, že by větší roli mohla získat Evropská agentura pro cenné papíry a trhy ESMA.
Centralizovaný dohled by mohl omezit rozdíly v tom, jak jednotlivé státy pravidla uplatňují. Zároveň ale vyvolává obavy, že by vznikla příliš těžkopádná struktura, která by mohla mladý sektor brzdit. Někteří pozorovatelé, včetně lidí blízkých Evropské komisi, proto upozorňují, že na přesun pravomocí od národních úřadů na evropskou úroveň může být ještě brzy.
Revize MiCA se má dotknout také vztahu mezi kryptoměnovou regulací a pravidly MiFID, která se týkají tradičních finančních nástrojů. Právě hranice mezi kryptoměnami, tokenizovanými aktivy a klasickými finančními produkty je stále důležitější, protože digitální aktiva se postupně přesouvají z okraje trhu do institucionálního prostředí.
Z pohledu firem je však klíčové, aby výsledkem nebyla jen další vrstva pravidel. Denzel Walters z kryptoměnové obchodní společnosti B2C2 upozorňuje, že evropské jurisdikce, jako je Lucembursko, si vybudovaly expertizu v distribuci finančních služeb nejen po Evropě, ale i globálně. Podle něj by nový dohled neměl tyto výhody zničit.
MiCA tak vstupuje do další fáze. Původní rámec měl dát evropskému kryptotrhu jasná pravidla a ochránit investory. Nová verze bude muset řešit mnohem širší otázku: jak regulovat digitální finance ve chvíli, kdy stablecoiny, tokenizace a tradiční bankovní sektor začínají splývat do jednoho trhu.